大公发布中东欧地区国家信用风险研究报告

大公通过综合研究中东欧10国（波兰、捷克、匈牙利、爱沙尼亚、立陶宛、拉脱维亚、罗马尼亚、克罗地亚、白俄罗斯、乌克兰）政治、经济、金融、财政及外汇等决定政府信用风险的因素，认为中东欧地区作为2008年以来受国际金融危机打击的重灾区，欧债危机的持续和内需的疲软将对其经济和政府偿债能力继续造成负面冲击，不过外部不平衡的被动改善在一定程度上降低了这种冲击程度。具体分析如下：

      一、对外资的过度依赖、有限的战略调整空间制约了政府管理能力的提升。

      中东欧各国在经济转型过程中对西欧形成了严重的经济依附，主导和战略型产业均被外资把控，经济结构二元化，内部经济的正常运行高度依赖外资的持续流入。加入欧盟和为入盟所做的政策准备使中东欧国家对宏观战略和政策的自主制定能力下降。上述两方面因素导致各国政府在国际金融危机后的经济结构改革方面难有作为，通常仅是基于现有发展路径的微调，难以改变经济发展过度依赖外资、经济过度自由化及内外经济失衡的深层次矛盾，这决定了该地区长期内经济发展和政府偿债能力仍将受制于西欧主要投资国经济恢复情况及外部投资者信心，政府主动调控宏观经济能力不足。

      二、短期内经济复苏再度受挫，长期经济前景受制于多种因素处于低速或温和状态。

      短期内，一方面，欧元区债务危机持续发酵造成中东欧地区外需拉动的经济复苏受挫，母国银行流动性紧张将使该地区投资和消费信贷仍处于较低水平；另一方面，国内银行和私人部门的去杠杆化进程、普遍的财政巩固将使内需难以恢复。大公预计2012-2013年中东欧十国经济增长率将从2011年的4.0%下降至平均1.5%和2.7%，但由于各国外部脆弱性、对能源进口依赖程度、财政调控空间等情况不一，各国增长率变动也呈较大差异。从长期看，该地区的经济增长潜力由于欧债危机的长期性和自身改革的约束条件较多，经济增速与2000-2008年相比将显著回落。不过，该地区经常项目赤字的大幅减少、外债规模下降等外部不平衡因素的被动改善将使未来经济表现比此前稳定。

      三、中东欧地区金融体系脆弱性仍然突出，未来稳健性依赖于母国银行的资金支持能力。

      该地区同欧洲发达国家银行体系密切的资金联系将使其金融体系未来仍面临流动性紧张，信贷紧缩将成为必然选择。截至2011年末，剔除白俄罗斯（因其危机过程不同）后中东欧九国不良贷款率均值仍然高达11.9%，乌克兰、拉脱维亚等部分国家接近20%，处于危机以来的最高水平。与此同时，货币贬值也使部分国家的银行体系遭受了较大的外币债务汇兑损失。银行部门被迫降低了从国际金融市场的直接外部融资而增加了从母国银行的融资，这对于防止出现银行业危机有一定帮助，但部分母国银行自身稳健性不足构成隐患。

      四、金融危机导致中东欧地区政府财政赤字和债务规模大幅攀升，部分国家财政脆弱性突出。

      国际金融危机导致中东欧十国财政赤字大幅攀升，2011年外需拉动下的经济复苏和财政巩固计划的实施使赤字水平从4.9%下降至3.5%。然而各国财政表现差异较大，部分国家财政赤字仍处于较高水平。受此影响，十国政府负债率从2007年的24.3%攀升至44.8%，其中匈牙利和波兰分别达到80.2%和54.9%的更高水平。鉴于政府较高的外债占比，政府融资能力对国际投资者风险偏好反应敏感，在欧债危机不断深入、国际经济再度下行的外部环境下，未来该地区部分国家财政脆弱性仍然突出。

      五、外部不平衡被动改善，较高的外部融资需求使市场信心脆弱。

      2010年以来，中东欧国家经常项目逆差从2007年的10.2%下降至2011年的2.5%，私人部门外债的减少带动该地区总外债占国内生产总值的比重从98.9%下降至90.5%。然而，上述改善属于在不利条件下内外部经济的被动调整，并非基于经济结构和竞争力的改善。尽管外汇储备基本能够覆盖短期融资需求，但是外部流动性的持续紧张和政府较大的外部融资需求使外部投资者信心不足，不过已经加入欧盟的国家能够受到欧盟作为最后贷款人的支持，外部流动性风险尚可控。

      总体来看，中东欧大多数国家在政策导向、资金来源和国际贸易等方面对西欧发达国家的严重依赖使他们将继续成为受欧债危机影响最大的地区，经济、金融和财政指标下行风险较大，政府偿债能力有继续减弱的趋势，因此大公对中东欧地区国家信用风险的总体展望为负面。 

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